当今世界上用货币交易的物品（或者是物品的所有权）主要有三个：日常消费品的所有权、房地产的所有权、公司的所有权（股票）。在这三项重要交易中，货币都起到了交易媒介的作用，因此，当货币供应量增加时，多增加的货币主要的去向有三个：消费品市场、房地产市场、股票市场。当货币流向这些市场时，可能导致的结果有三个：消费品价格上涨（即物价上涨，如果上涨幅度过大就叫“通货膨胀”）、房地产价格上涨（价格上涨过快就变成“房地产泡沫”）、股票价格上涨（股价上涨脱离了基本面会导致“股票泡沫”，重要的标志是市赢率过高）。

    货币增加，会导致物价上涨、房价上涨、股价上涨，这三个结果可以同时发生，也可以局部发生，但至少会有一个结果发生。打个比方，货币增量好比是上游来的水，消费品、房子、股票好比下游最大的三个湖，当水同时流入三个湖时，每个湖面的水位都会涨一涨，如果其中的两个湖不能流入，水只能流入一个湖，则这个湖面上涨的幅度就会高于前一种情况。因此，了解上游的水量（货币增量）以及下游其他湖面（消费品、房地产）的情况，对了解股票市场的走势非常重要。

    央行的主要任务是控制物价，还是控制资产泡沫？对于控制货币供应量的政府机构（主要为中央银行）来说，其最重要的任务就是控制物价，为整个宏观经济创造稳定的环境。以美国为例，根据美国法律，美联储（美国中央银行）的主要任务就是保持物价的长期稳定。仅从这点看，过去十几年，美联储是相当成功的，美国的物价上涨幅度每年都在3%以内，而且波动很小。但是，美国的学术界对美联储却多有责难，责难主要集中在美联储没有有效控制住股市泡沫。究竟是控制商品价格（物价水平），还是控制资产价格（股票和房地产的价格），美联储的货币政策面临着激烈讨论和艰难抉择。这就好比美联储控制了上游水量（货币增量）的大小，却只负责一个湖面（物价）的上涨情况，但实际的情况是上游来的水，大部分流到其他两个湖里（股票市场、房地产市场），使这两个湖的水面迅速上升，形成巨大的资产泡沫，这当然会引起很多人对美联储工作的质疑。美联储主席格林斯潘也承认，美联储对控制通货膨胀很有经验，但对控制通货紧缩、以及没有通货膨胀下的资产泡沫，还相当没有经验。这个新现象，是全世界所有国家的中央银行都面对的难题。

    就中国而言，中国央行面临的局面更复杂：中国的货币供应量增加远远超过美国上个世纪90年代的水平，但中国现阶段的情况是通货紧缩，物价上涨很小、甚至还有所下跌，这说明大量增加的货币供应有很多并没有流入消费品以及上游产品市场。但增加的货币总得寻找出路，最重要的出路有两个：房地产市场和股票市场。

    过去几年，中国的房地产市场发展迅速，交易量大幅度增加的同时，价格也在明显上升，房地产市场呈现出越来越热的征兆。中国的房地产发展空间很大，持续的时间很长，在中国经济中的地位也很重要，比较理想的情况是慢慢发展，尤其是价格要慢慢上涨。如果房价几十年的上涨潜力在几年之内就完成，这对该行业的发展和整个国民经济都非常不利，也很容易形成房地产泡沫。好在2002年10月份以来，政府主管部门开始采取一系列措施，正在形成的房地产泡沫得到了有效遏制。

    现在有很多人在埋怨央行对房地产的措施过于严厉。其实，如果看远一些，央行的措施非常及时。其中一个非常重要的原因是，中国加入tO后国门会越放越开，人民币升值预期正在使全球的金融资本、尤其是投机资本加速向中国流动，房地产市场是这些资本兴风作浪的主要场所之一。如果没有严厉措施，中国很可能走向日本、泰国、香港房地产泡沫的老路，这是非常可怕的。

    过去几年，中国的宏观经济面上有以下特点：消费品价格没有上涨、股票市场萎靡、但房地产市场价量齐升。自从2002年以来，中国宏观经济面上正在发生微妙变化：货币供应量增速不断增加（达到近6年最高增速）、消费品价格依然没有上升、房地产价格受到遏制、股票市场正在进行结构性调整（重要的标志是蓝筹股的交投趋于活跃）。可以预计，未来较长的一段时间内，中国房地产的价格将进入休整期，中短期内价格不会继续大幅度上升，对炒作资金的吸引力会有所减弱。与此同时，中国也面临着通货紧缩的威胁，也就是说，上游来的水（货币增量）很大，但下游最大的三个湖中，有两个湖（消费品市场、房地产市场）吸收的水量有限，湖面（物价、房价）基本不上涨，那么剩下的一个湖（股票市场）将承担重要的分洪作用，其结果就是湖面（股价）会不断上涨。如果这种趋势继续保持，大量资金必然进入股票市场，股票市场上升就将得到宏观面上最大的支持——货币政策的支持。

    现在的问题是：货币供应量未来的增速是否能一直保持目前的高水平？要想回答这个问题，就需要了解当前中国人民银行的复杂心态。中国人民银行的长期目标是保持物价稳定，防止通货膨胀，但中短期内是要解决当前的通缩，因此过去几年央行控制的货币供应量在不断增加。可是增加的货币，并没有非常有效地解决通缩，却导致了局部的房地产泡沫，这使央行认识到在增加货币供应量的同时，还必须通过其他手段，控制资金无节制地流向房地产市场。

    另一方面，由于中国经济开始进入新一轮景气周期，货币乘数和基础货币都在增加，使得货币供应量的增速达到近几年新高，使得央行开始重新担心通货膨胀的隐忧。如果在当前货币增速的情况下，未来几个月没有通货膨胀的迹象，央行就不会采取货币紧缩的措施，宽松的货币政策将尽可能保持下去。

    此外，让央行更加头疼的，还有一个“人民币汇率”问题。关于人民币升值的预期正在海外广泛形成，但央行无法长期阻止升值的大趋势，可以做到的是尽量延缓升值的时间以及缓和升值的幅度。当海外对人民币升值预期越来越强烈的同时，中国政府有能力在近几年内控制人民币不升值、或者升值幅度大大低于预期，这种情况下，人民币的吸引力反而会更大，吸引的国际资金会更多，导致的国内货币供应量增加会更大。因此，观察国内货币供应量情况时，要密切观察中国政府的态度以及海外的综合反应，作为股票投资者，纯粹从货币供应的角度看，最佳的情况是上面所描述的情况（人民币实际升值的幅度总是小于预期的幅度），而且这种情况持续的时间越长，因升值预期无法满足而导致的货币供应量增量就会越多，对于国内股市的上涨就越有利。

    过去几个月，央行已经动用了约四千亿的债券和票据来加紧回收基础货币，但货币供应的增速似乎还在增加。这是央行于2003年10月采取提高储备金率的主要原因。但是，中国经济正迅速融入整个世界经济体中，央行不可能同时控制住国内货币政策、人民币汇率和资本流动这三个重要指标，如果央行中短期内非要保持人民币不升值，敏感和逐利的国际资本将会通过各种渠道进入中国，这将使得中国国内的货币供应量增加得更快。2003年上半年就发生了这样的奇怪现象：公开市场操作中，央行的主要精力似乎都放在回笼货币上，但实际的结果却是货币供应量的增速在不断提高。其中一个重要原因就是大量外资（包括很多投机的外资进入中国。

    根据报道，最近一段时间，央行每天购入的外汇相当于6亿元美元，这在一定程度上缓解了人民币升值的压力，但其结果是导致了外汇储备进一步的快速增加，反而为人民币升值提供了更多的理由。这是很难解决的悖论。由此可见，央行很是无可奈何：中国境内的货币供应量增加在很大程度上不是央行能够控制的，央行能做的就是采取抵消的措施，对过快的货币增长起部分对冲的作用，即使采取提高储备金率的措施，央行也无法阻挡货币供应的持续增长。

    总结前文，表面上看，中国央行控制着货币供应量，但实际的情况是，在现行的体制下（人民币不能自由流通和外汇强制结汇），央行的控制能力并不是很强。滔滔的洪水从上游而来，其中最大的一只源头来自国外（包括贸易赢余形成的顺差、外国直接投资、因人民币升值预期和中国经济长远前景而进入国内的投机资金等，主要体现在外汇储备的增加上），是央行最难控制的水量，而下游的三个大湖中，最大的一个湖（消费品市场）蓄水量增加缓慢，另外一个湖（房地产市场）正处在整修之中。如果认识到这点，可以得到以下判断：在未来相当长时间内，中国的货币政策会非常宽松，货币供应量将会继续高速增长。有了如此的宏观保障（货币供应量大幅度增长、通货继续紧缩或微幅上涨、房地产价格受到遏制），中国股票市场的牛市是非常可期。